IklanIklanOpiniSudut Asia oleh Donald LowSudut Asia oleh Donald Low
- Pembuat kebijakan China tidak mampu mengirim sinyal campuran dalam upaya mereka untuk meremajakan ekonomi, mengingat kelebihan pasokan dan permintaan yang lemah
- Kecenderungan mereka untuk melihat ekonomi sebagai mesin yang dapat dikontrol dengan tepat, dan tidak memperhitungkan ‘efek kupu-kupu’, menciptakan risiko
Donald Low+ FOLLOWPublished: 10:30am, 5 May 2024Mengapa Anda dapat mempercayai SCMPAt pandangan pertama, angka produk domestik bruto kuartal pertama China tampaknya memvalidasi ketergantungan negara pada produksi untuk meningkatkan ekonomi yang melambat. Dibandingkan dengan periode yang sama tahun lalu, PDB pada kuartal pertama tumbuh sebesar 5,3 persen, didorong oleh peningkatan 6,1 persen dalam produksi industri dan peningkatan 9,9 persen dalam investasi manufaktur. Tetapi data dari Maret menunjukkan batas mengandalkan investasi untuk mempertahankan pertumbuhan. Biro Statistik Nasional melaporkan pada hari Selasa bahwa keuntungan industri di perusahaan-perusahaan besar China turun 3,5 persen dari tahun sebelumnya. Ini terjadi setelah keuntungan industri pada Januari-Februari melonjak 10 persen, secara singkat meningkatkan harapan bahwa penurunan industri telah berakhir. Pendapatan industri juga turun tajam pada bulan Maret.
Sementara itu, indeks harga konsumen jatuh mendekati ero bulan lalu dan indeks harga produsen tetap kuat di wilayah deflasi di minus 2,8 persen. Ekspor juga turun 7,5 persen dibandingkan tahun lalu. Semua ini menunjukkan permintaan yang lemah. Di atas segalanya, sektor properti China yang luar biasa besar tidak menunjukkan tanda-tanda pemulihan: investasi properti turun hampir 10 persen pada kuartal pertama tahun ini. Penekanan China pada produksi daripada konsumsi – meningkatkan pasokan alih-alih permintaan – menimbulkan pertanyaan tentang untuk apa atau untuk siapa semua pasokan ini pada akhirnya. Jika konsumsi domestik tetap lemah, satu-satunya pilihan adalah mengekspor kelebihan pasokan. Ini kemungkinan akan memprovokasi, jika belum, reaksi proteksionis dari negara-negara maju, dan mengecewakan negara-negara berkembang yang juga mencari industrialisasi yang dipimpin ekspor untuk mendorong pertumbuhan. Sejak paruh kedua tahun lalu, pihak berwenang China telah menanggapi perlambatan ekonomi dengan tiga cara utama. Yang pertama adalah menurunkan biaya pinjaman – tetapi masalah di China saat ini bukanlah pasokan kredit, itu adalah kurangnya permintaan kredit. Yang kedua adalah bagi pemerintah pusat untuk meminjam dan berinvestasi dalam pembangunan infrastruktur – tetapi penerbitan obligasi 1 triliun yuan (US $ 138 miliar) yang disetujui pada bulan Oktober tampaknya tidak memberikan dorongan besar bagi perekonomian. Yang ketiga, yang baru-baru ini diresmikan, adalah untuk meningkatkan investasi dalam “kekuatan produktif berkualitas baru” – sebuah singkatan untuk kebijakan industri China untuk meningkatkan kapasitas dalam manufaktur maju dan mencapai swasembada dalam teknologi utama di masa depan. Strategi ini kemungkinan akan menyebabkan kelebihan kapasitas, menghasilkan lebih banyak tekanan deflasi.
Pejabat China tidak menerima bahwa negara itu memiliki masalah kelebihan pasokan, bahkan ketika mereka mengakui – secara pribadi – bahwa konsumsi domestik lemah. Tetapi kelebihan pasokan dan permintaan yang tidak mencukupi adalah dua sisi dari mata uang yang sama. Pembuat kebijakan China juga tampaknya berpikir bahwa pasokan menciptakan permintaannya sendiri, padahal biasanya sebaliknya.
Pada intinya, perencana pusat sering melihat ekonomi pasar sebagai mesin atau sistem mekanis yang dapat direkayasa secara tepat atau dikendalikan secara prediksi. Tetapi ekonomi adalah sistem adaptif yang kompleks daripada sistem mekanis.
Pertama, ekonomi pasar sangat kompleks karena terdiri dari banyak bagian yang saling berhubungan yang berinteraksi dengan cara yang tidak selalu terlihat atau jelas bagi pembuat kebijakan. Ini berarti bahwa kejutan kecil pada satu bagian sistem dapat menghasilkan konsekuensi besar yang tak terduga di bagian lain karena bagaimana semuanya saling berhubungan – ini kadang-kadang dikenal sebagai “efek kupu-kupu”. Atau, perubahan besar terkadang tidak menghasilkan hasil yang diinginkan.
Krisis keuangan global 16 tahun yang lalu memberikan contoh nyata tentang hal ini: hipotek subprime tidak pernah menjadi bagian penting dari pasar hipotek AS, tetapi masalah di bagian pasar hipotek yang tidak jelas ini membuat sistem keuangan global terhenti karena risiko hipotek subprime memburuk telah tersebar di seluruh sistem keuangan melalui sekuritisasi.Sebaliknya, dekade Jepang yang hilang dari pertengahan 1990-an hingga awal 2020-an menunjukkan bagaimana suku bunga yang sangat rendah – dan kadang-kadang negatif – mungkin tidak menghasilkan dorongan yang diinginkan untuk belanja konsumen, investasi, dan inflasi ketika ekspektasi deflasi mengakar. Sektor properti di China tidak hanya luar biasa besar, terhitung sekitar seperempat dari output tahunan, tetapi juga sangat terhubung dengan bagian lain dari ekonomi China – paling tidak melalui pembiayaan pemerintah daerah. Kekayaan rumah tangga di China juga sangat terkonsentrasi di properti. Sama seperti lembaga keuangan yang penting secara sistemik harus diselamatkan untuk mencegah krisis keuangan 16 tahun yang lalu, pengembang properti besar di China mungkin juga terlalu saling berhubungan untuk gagal. Tidak mungkin keputusan pengadilan Hong Kong pada Januari untuk melikuidasi Evergrande, perusahaan properti paling berutang di dunia, menandai berakhirnya krisis utang properti China.
Kedua, ekonomi bersifat adaptif dalam arti bahwa perusahaan dan rumah tangga yang membentuknya terus-menerus mengantisipasi dan menyesuaikan diri dengan perubahan kondisi. Harapan dan perilaku mereka adaptif daripada sepenuhnya rasional; Mereka juga merespons saat mereka melihat orang lain merespons. Mimikri ini berarti bahwa alih-alih mengoreksi kesalahan dalam keputusan individu, mentalitas kawanan memperkuatnya. Ekonom era depresi John Maynard Keynes menciptakan istilah “roh binatang” untuk menjelaskan bagaimana emosi manusia daripada perhitungan rasional mendorong keputusan investasi di masa yang bergejolak.
Dihadapkan dengan semangat binatang yang tertekan di China saat ini, para pembuat kebijakan tidak mampu untuk membuang atau mengirim sinyal campuran dalam upaya mereka untuk meremajakan ekonomi. Pernyataan yang menggambarkan stimulus fiskal sebagai penyebab “jebakan welfarisme”, atau keraguan untuk menurunkan suku bunga karena takut menggembungkan kembali gelembung properti – meskipun dapat dimengerti dalam kondisi normal – hanya akan membuat semangat hewan ditekan. Demikian pula, sikap moral atas tidak menyelamatkan pengembang properti bermasalah karena ini akan menyebabkan moral haard tidak membantu. Bahaya langsung yang dihadapi China saat ini adalah penularan sistemik.
Ketiga, ekonomi adalah suatu sistem karena munculnya pola-pola tak terduga yang dihasilkan oleh miliaran interaksi antara agen-agen ekonomi. Salah satu pola tersebut adalah deflasi utang. Dalam ekonomi dengan tingkat utang yang sangat tinggi – seperti yang terjadi di China bahkan sebelum pandemi – guncangan negatif, seperti kebijakan ero-Covid dan berbagai tindakan keras peraturan terhadap perusahaan teknologi, mendorong perusahaan dan rumah tangga untuk melakukan deleverage, atau melunasi utang, bahkan jika suku bunga diturunkan.
Secara individual, keputusan rasional untuk deleverage menghasilkan konsekuensi makroekonomi keseluruhan dari deflasi. Deflasi, pada gilirannya, meningkatkan nilai utang di masa depan – menyebabkan lebih banyak deleveraging dan deflasi. Dinamika yang memperkuat diri ini bertentangan dengan dinamika koreksi diri yang diprediksi dalam sebagian besar model ekonomi pilihan rasional.
Begitu dinamika deflasi utang terjadi, dibutuhkan banyak upaya untuk memecahkannya. Deflasi utang Jepang berlangsung lebih dari dua dekade. Jika China tidak mengindahkan pelajaran dari pengalaman Jepang, tidak terpikirkan bahwa perlambatan saat ini mungkin berubah menjadi perlambatan yang berkepanjangan, menunda ambisi China untuk menjadi ekonomi maju menengah pada tahun 2035.
Donald Low adalah Dosen Senior dan Profesor Praktik, dan Direktur Kepemimpinan dan Pendidikan Eksekutif Kebijakan Publik, di Universitas Sains dan Teknologi Hong Kong.
6